来源：雪球App，作者： 成功IPO_作者_屠博，（https://xueqiu.com/6688573698/332847408）
先做个说明：在文章中涉及到官方规定的，均做了追溯和复核程序，我使用较多的查询路径为：春晖投行在线→证监会/交易所等机构官网→北大法宝。
下面继续我们的话题，今天聊的是：IPO与借壳之间是否存在“替代关系”？
一、“IPO降速”与“并购市场火热”不是因果关系
2023年“827新政”之后，IPO全面降速，并购市场的关注度大幅提升。我从2024年6月开始陆续发表《并购基础漫漫谈》系列文章，初期的封面图是这么一句话“2024，会是上市公司收购资产的大年吗？”
时间来到2025年，这个问题的答案已经很明确了。IPO与并购看着似乎是“一体两面”，但却不是替代关系。“IPO降速”与“并购市场火热”更不是因果关系。
说回到借壳上市。借壳上市仅仅是并购市场中的一种特殊模型，IPO则是企业资产证券化的常态模型，借壳上市与IPO无法构成替代关系。
简单的给出前述论断，有的朋友可能无法接受。于是，我们跟随监管规则的演进过程继续梳理。
二、“借壳上市”在2011年有了“正式编制”
2011年8月1日，中国证监会发布证监会令第73号《关于修改上市公司重大资产重组与配套融资相关规定的决定》，该决定中写道，“为了贯彻落实《国务院关于促进企业兼并重组的意见》（国发〔2010〕27号）的有关规定，支持企业利用资本市场开展兼并重组，促进行业整合和产业升级，进一步规范、引导借壳上市活动，完善上市公司发行股份购买资产的制度规定，鼓励上市公司以股权、现金及其他金融创新方式作为兼并重组的支付手段，拓宽兼并重组融资渠道，提高兼并重组效率。”
这是《上市公司重大资产重组管理办法》迎来的首次修订，也是在这一稿中，首次加入了“借壳上市”的认定标准，即第十二条、第十三条和第四十三条(注：随着后续的政策变化，相关条目延后为13条、14条和44条)。
三、2012年官宣：借壳上市与IPO“趋同”
2012年8月3日，上海证券交易所发布《上市公司重大资产重组信息披露工作备忘录第七号——借壳上市的标准和条件》。该备忘录中明确了“借壳重组标准与IPO趋同的原则”，具体指“证监会按照《重组办法》审核借壳重组，同时参照《首次公开发行股票并上市管理办法》的相关规定。”
注：文字部分摘抄自春晖投行在线，截图为北大法宝网站。上海证券交易所网站未能查询到该备忘录原文。
四、2013年11月末：借壳上市与IPO“等同”
2013年11月30日，中国证监会发布《关于在借壳上市审核中严格执行首次公开发行股票上市标准的通知》，该通知中明确了将借壳上市标准由“趋同”提升到“等同”首次公开发行股票上市标准。
注1：信息来源为中国证监会官网截图；
注2：在2019年10月18日版本的《上市公司重大资产重组管理办法》发布后，“不得在创业板借壳上市”的要求已取消。
五、2012~2015：借壳上市的黄金年代
虽然从2013年就已经执行“借壳等同IPO”的要求，但这个阶段依然迎来了借壳上市的大爆发。其中缘由，后续文章中会展开分析。
也是在这个阶段，一些状态不佳的上市公司为了避免退市而逐步“壳化”，市场上出现了“壳价值”的说法。
针对这种现象，监管机构在2016版《上市公司重大资产重组管理办法》发布期间，明确了给“炒壳”降温，抑制投机“炒壳”等事项。
在监管政策趋严之后，借壳上市数量大幅下滑。于是，2012年~2015年就成为了仅有的“借壳上市黄金年代”。
注1：数据来源为wind资讯，以并购首次公告日期划定案例所属年份；
注2：2008年至今，借壳上市案例合计数量仅有227单（有幸全程参与了其中2单）。
六、小结
梳理至此，朋友们或许已经掌握了最关键的信息，即“借壳等同IPO”。
在现行监管条件下，IPO未能成功的企业，寄希望于借壳上市，并不是理性的选择。即使有借壳上市的成功个案，也并不足以作为普适经验进行推广。借壳上市，本就是专业领域的少数派。
至于借壳上市与IPO在审核层面有怎样的区别，我们会另起一篇文章慢慢谈。